北大光华罗炜：格力究竟会引入什么样的投资者？
北大光华罗炜：格力究竟会引入什么样的投资者？ 北京大学光华管理学院
【MBAChina网讯】从4月8日发布公告至今，千亿市值明星企业――格力电器股权转让事宜依然悬而未决，引发外界无限猜想。
股权转让背后的原因是什么？
● 格力究竟需要什么样的“买家”？谁可能成为接盘者？
● 股权变更对格力公司经营和管理会产生哪些影响？
针对上述问题，北大光华管理学院会计学副教授罗炜进行了相关分析。他表示，从买家的性质来看，格力电器或许不会期待“主动型”投资者。选择那些“防御型”的战略投资者，或是财务投资者，更能保证管理层的稳定。
4月8日傍晚，格力电器发布公告称：格力集团拟通过公开征集受让方的方式协议转让格力集团持有的格力电器总股本15%的股票。据市场测算，15%的股权转让价值超过400亿元。
从成立至今，格力集团就一直是格力电器的控股股东。格力集团有限公司为珠海国资委百分之百控股。截止目前，珠海格力电器的十大股东有――占股18.22%的珠海格力集团、占股8.91%的河北京海投资担保有限公司、占股7.86%的香港中央结算有限公司，以及前海人寿、中国人寿、高瓴资本等，董明珠个人也位于十大股东之中，占股0.74%。
问：为何格力集团要 “抛售”优质股？
罗炜：格力集团转让的原因我不做猜测，它背后一定是珠海市国资委的一些想法。据媒体报道，珠海市国资委表示，这有利于格力集团深化改革，有利于激发格力电器发展活力。推进格力股权转让可引进有效的战略资源，促进格力电器的高质量发展。
其实自2006年起，格力集团就开始不断降低对格力电器的持股比例，从最初的50.28%绝对控股降至目前的18.22%。这次的出让也被寄望为“混改新标杆”
为什么说它有望成为标杆？
我先来谈谈我们混改的现状。混合所有制改革已提及多年，但它始终面临一个困局。运营比较好的国有企业，从国资委的角度来讲，它退出的意愿其实偏低的。但是对于那些运营效率偏低的国有企业，非国有的资本或其他企业参与的积极性偏低。这就造成一种情况：国资委出让的肯定不会是最好的，但也不会是最差的。总体上，民企可以参与的分为两大类。
第一类，民企最感兴趣的，应该是那些此前受限无法进入的行业。但这一部分，即便是改了，国资还是依然占着大头，其他人参与进来只能做一个被动的投资者，想从公司治理、战略意图等方面去影响企业是很难的。
第二类，针对那些不受限制的行业，国企运营效率不算低。民企加入进来，可以通过民企的管理理念进行整合，进一步提高运营效率。但这也不是容易的事情，因为两者文化存在差异。
这是到目前为止我们混改的一个大背景。但格力完全不一样了，它所处的行业是一个相对完全竞争的行业，格力又是龙头企业，它的盈利、管理、效率都是相当好的。这样优质的标的拿出来，它的意义是很不一样的，这在以往的混改中是没有出现过的。
问：格力有可能会引入什么样的投资者？
罗炜：从公司层面来讲，如果从所谓的战略投资者角度来讲，它其实有两类：一类是主动型，一类是防御型的。其中，主动型也分为横向并购参与，另一种是从行业上下游纵向布局。对于格力，在我看来它更需要的是防御型。
防御型指的是什么？我看好这个行业，我的竞争对手投了这个行业某一重要企业，为了保证在竞争中不落后，那我就得选这个行业里另外一个重要玩家来合作。
我们以万科为例，在万科与宝能撕扯之前，华润已经做过一些举动。因为当时华润投万科也是从战略投资的角度来看，它是非常主动的，希望把万科地产跟华润原来的地产整合起来，但是没做成。这种战略协同没有实现的话，在某一个时点它肯定希望从治理层面做一些推动。所以，当宝能进来的时候，华润的一些举动就可以理解了。
对于格力来讲，它是不是需要像“华润”这种主动性的战略投资者？在我看来是不需要的。如果格力想从战略层面突破现有行业的限制，它需要什么样的“防御型”投资者？对于选择领域现在很难猜测，包括之前董明珠自己个人也好，去做车、做电池等都是曾经的一种尝试。
最理想的状态应该是什么？我认为，应该是董明珠这样的管理层联合一些外部投资者并且是一致行动人，把这个盘接下来。如果做不到，很有可能经历万科当年经历的一些事情。
当然除了“防御型”投资者外，如果进来的是被动型财务投资者，也不是问题。他们唯一追求的就是公司能带来很高的回报，他们一般不会轻易去干涉治理层面的事情。在美国的大公司里，股权其实非常分散，那些机构投资者大部分都是所谓的财务投资者。
问：股权出让后，珠海国资委会真正放权吗？
罗炜：尽管格力集团愿意出15%的股权，但是珠海国资委还是留有余地，它的治理结构里面，党委纪委的作用仍然在格力集团。这里埋下的隐忧在于，尽管我不是控股股东、第一大股东，但我通过其他非股权的方式，在公司治理层面，对企业实施着影响。
如果这一次接盘的不是国有资本，可能格力电器整个所有制结构也会发生改变。股东的变化对企业来讲也有波动性风险。当然如果能平稳过渡当然是皆大欢喜的结果。总体来讲，选择那些“防御型”的战略投资者，或是财务投资者，更能保证管理层的稳定。
问：不找“主动型”投资者就能避免 “野蛮人敲门”吗？
罗炜：万科和格力的确有相似之处，都是管理层的话语权比较大。但是对“野蛮人”这个说法，我觉得也可以换个角度来看。当企业越来越大时，管理层的话语权越来越大，又应该通过什么样的机制来约束呢？比如像宝能这种外部投资者做法上虽然非常激进，但是如果看美国或欧洲的经验，正是因为有这些外部投资者的“虎视眈眈”，反而起到了正向作用，他们时时盯着你，让你在做战略考量时更小心。
如果你管理层做得不好，公司股权是分散的，那么外部投资者可以通过股权收购慢慢加入进来，让你有所敬畏，这其实是一种外部的市场约束。如果完全称这些力量为“野蛮人”，或者激进处理也是欠妥当的，包括此前万科和格力都处理过“野蛮人”，这其实对市场力量也存在伤害。
问：对于董明珠等管理层来说，现在是争取股权的好时机吗？
罗炜：首先，从资金层面来讲不是问题，更重要的问题在于珠海市国资委的态度，即它是否认可这种模式。因为对于管理层收购，从过往经验看常常是有很多争议的。现在话语权更多还是掌握在珠海市国资委手中的。
如果从改革的角度，我建议管理层收购，但是不仅仅代表高管这几个人，肯定是要员工持股加上管理层一起来做这件事。这也是混合所有制改革真正可以走出的一条新路。它不再是传统意义上的经典管理层收购，它应该是全员持股的收购，这才是真正值得探索的。
罗炜，现为北京大学光华管理学院会计系副教授，副系主任，高层管理教育中心（EMBA & ExEd）执行主任。2005年获得美国匹兹堡大学(University of Pittsburgh)会计学博士学位。研究专长为公司治理、风险投资、盈余管理、会计信息与公司激励计划。已在《经济研究》、《管理世界》、《中国会计评论》、《会计研究》、Journal of Business Finance & Accounting、Journal of Corporate Finance等学术期刊上发表文章若干。